segunda-feira, 28 de dezembro de 2015

sexta-feira, 11 de dezembro de 2015

Crime fiscal também é crime


Excelente artigo no Valor de Hoje sobre as pedaladas fiscais:


Para aqueles que ainda tenham dúvidas sobre a responsabilidade ou não da equipe do Ministério da Fazenda do primeiro mandato da Presidenta Dilma na lambança fiscal que está nos levando à perda do grau de investimento de nosso crédito externo, o texto acima é bastante esclarecedor. Ele também traz um outro ponto importante: aparentemente, a Presidenta sabia o que estava acontecendo, estando ciente dos acontecimentos e dos riscos legais e técnicos então assumidos por sua equipe econômica, nas palavras de seu colega Arno.

É muito importante que o MP investigue isto e averigue se HOUVE IMPROBIDADE ADMINISTRATIVA e puna todos os funcionários públicos responsáveis e envolvidos, de todos os níveis.



§ 2º Qualquer cidadão, partido político, associação ou sindicato é parte legítima para, na forma da lei, denunciar irregularidades ou ilegalidades perante o Tribunal de Contas da União.


Ou a Lei de Responsabilidade Fiscal é para valer e a nossa Constituição é para ser seguida no que diz respeito à questão orçamentária, seja pelos gestores dos Estados, Municípios e da União, ou iremos continuar tendo rebaixamentos de nossa nota de crédito por muito tempo. É fundamental reafirmarmos neste momento que a disciplina fiscal é um valor em si mesmo, uma instituição regida pela nossa Constituição, como a liberdade de expressão ou o direito ao voto livre. Ou levamos este assunto de finanças públicas a sério, seguindo o que está dito em nossa Constituição, ou nunca teremos uma moeda crível, estabilidade financeira ou econômica. E os custos em termos de renda e emprego serão elevadíssimos.

Tampouco dá para deixar barato que funcionários públicos, sejam eles eleitos, indicados ou concursados, possam ignorar a lei máxima. Voto popular não dá direito a ninguém de não cumprir a Lei. Não existe ranqueamento de crimes: quem não cumpre a lei, seja qual for a lei, é criminoso. E os fins não justificam os meios. Não num Estado de Direito. O inferno está cheio de gente com boas intenções. Lembro que havia gente séria no DOI/CODI que achava que estava protegendo o país ao torturar presos políticos. Tentar justificar este crime alegando que a sua prática teria "protegido os menos favorecidos, tais como os beneficiários do MCMV", além de ser falacioso, abre um precedente seríssimo, que pode nos afastar do Estado de direito, pois sempre haverá um "bom motivo" para não se cumprir alguma LEI, do tipo : "assaltei a velhinha que saía do banco para poder alimentar minha família".


Cumpra-se a lei.


As consequências da lambança fiscal causada pelas pedaladas são evidentes: recessão e desemprego atual, motivados pela queda da confiança na economia, causada pelo risco de rebaixamento de nossa nota de crédito. Logo, milhões de pessoas sofrem hoje os efeitos secundários de tais pedaladas inocentes e bem intencionadas.

Mentir, adulterar a contabilidade, é sim crime. Assim como roubar.

O que ocorreu, pelo que está descrito neste excelente artigo, se assemelha à fraude contábil que, no setor privado, é suficiente para derrubar CFO's, CEO's e conselhos de empresas. E, como na história do Al Capone, muitas vezes é o contador que traz as provas decisivas em alguns casos. E, neste caso, trata-se do contador que cuida de nosso dinheiro. Não podemos pre julgar sem ouvir todos os lados, mas que o artigo mostra um figura bastante feia, mostra.

Para aqueles mais curiosos, leiam abaixo os trechos de nossa Constituição, que todos os presidentes juram cumprir quando tomam posse, que tratam deste assunto:


Art. 70. A fiscalização contábil, financeira, orçamentária, operacional e patrimonial da União e das entidades da administração direta e indireta, quanto à legalidade, legitimidade, economicidade, aplicação das subvenções e renúncia de receitas, será exercida pelo Congresso Nacional, mediante controle externo, e pelo sistema de controle interno de cada Poder.

Parágrafo único. Prestará contas qualquer pessoa física ou jurídica, pública ou privada, que utilize, arrecade, guarde, gerencie ou administre dinheiros, bens e valores públicos ou pelos quais a União responda, ou que, em nome desta, assuma obrigações de natureza pecuniária.(Redação dada pela Emenda Constitucional nº 19, de 1998)
Art. 71. O controle externo, a cargo do Congresso Nacional, será exercido com o auxílio do Tribunal de Contas da União, ao qual compete:
I - apreciar as contas prestadas anualmente pelo Presidente da República, mediante parecer prévio que deverá ser elaborado em sessenta dias a contar de seu recebimento;
II - julgar as contas dos administradores e demais responsáveis por dinheiros, bens e valores públicos da administração direta e indireta, incluídas as fundações e sociedades instituídas e mantidas pelo Poder Público federal, e as contas daqueles que derem causa a perda, extravio ou outra irregularidade de que resulte prejuízo ao erário público;
III - apreciar, para fins de registro, a legalidade dos atos de admissão de pessoal, a qualquer título, na administração direta e indireta, incluídas as fundações instituídas e mantidas pelo Poder Público, excetuadas as nomeações para cargo de provimento em comissão, bem como a das concessões de aposentadorias, reformas e pensões, ressalvadas as melhorias posteriores que não alterem o fundamento legal do ato concessório;
IV - realizar, por iniciativa própria, da Câmara dos Deputados, do Senado Federal, de Comissão técnica ou de inquérito, inspeções e auditorias de natureza contábil, financeira, orçamentária, operacional e patrimonial, nas unidades administrativas dos Poderes Legislativo, Executivo e Judiciário, e demais entidades referidas no inciso II;
V - fiscalizar as contas nacionais das empresas supranacionais de cujo capital social a União participe, de forma direta ou indireta, nos termos do tratado constitutivo;
VI - fiscalizar a aplicação de quaisquer recursos repassados pela União mediante convênio, acordo, ajuste ou outros instrumentos congêneres, a Estado, ao Distrito Federal ou a Município;
VII - prestar as informações solicitadas pelo Congresso Nacional, por qualquer de suas Casas, ou por qualquer das respectivas Comissões, sobre a fiscalização contábil, financeira, orçamentária, operacional e patrimonial e sobre resultados de auditorias e inspeções realizadas;
VIII - aplicar aos responsáveis, em caso de ilegalidade de despesa ou irregularidade de contas, as sanções previstas em lei, que estabelecerá, entre outras cominações, multa proporcional ao dano causado ao erário;
IX - assinar prazo para que o órgão ou entidade adote as providências necessárias ao exato cumprimento da lei, se verificada ilegalidade;
X - sustar, se não atendido, a execução do ato impugnado, comunicando a decisão à Câmara dos Deputados e ao Senado Federal;
XI - representar ao Poder competente sobre irregularidades ou abusos apurados.
§ 1º No caso de contrato, o ato de sustação será adotado diretamente pelo Congresso Nacional, que solicitará, de imediato, ao Poder Executivo as medidas cabíveis.
§ 2º Se o Congresso Nacional ou o Poder Executivo, no prazo de noventa dias, não efetivar as medidas previstas no parágrafo anterior, o Tribunal decidirá a respeito.
§ 3º As decisões do Tribunal de que resulte imputação de débito ou multa terão eficácia de título executivo.
§ 4º O Tribunal encaminhará ao Congresso Nacional, trimestral e anualmente, relatório de suas atividades.
Art. 72. A Comissão mista permanente a que se refere o art. 166, §1º, diante de indícios de despesas não autorizadas, ainda que sob a forma de investimentos não programados ou de subsídios não aprovados, poderá solicitar à autoridade governamental responsável que, no prazo de cinco dias, preste os esclarecimentos necessários.
§ 1º Não prestados os esclarecimentos, ou considerados estes insuficientes, a Comissão solicitará ao Tribunal pronunciamento conclusivo sobre a matéria, no prazo de trinta dias.
§ 2º Entendendo o Tribunal irregular a despesa, a Comissão, se julgar que o gasto possa causar dano irreparável ou grave lesão à economia pública, proporá ao Congresso Nacional sua sustação.
Art. 73. O Tribunal de Contas da União, integrado por nove Ministros, tem sede no Distrito Federal, quadro próprio de pessoal e jurisdição em todo o território nacional, exercendo, no que couber, as atribuições previstas no art. 96.
§ 1º Os Ministros do Tribunal de Contas da União serão nomeados dentre brasileiros que satisfaçam os seguintes requisitos:
I - mais de trinta e cinco e menos de sessenta e cinco anos de idade;
II - idoneidade moral e reputação ilibada;
III - notórios conhecimentos jurídicos, contábeis, econômicos e financeiros ou de administração pública;
IV - mais de dez anos de exercício de função ou de efetiva atividade profissional que exija os conhecimentos mencionados no inciso anterior.
§ 2º Os Ministros do Tribunal de Contas da União serão escolhidos:
I - um terço pelo Presidente da República, com aprovação do Senado Federal, sendo dois alternadamente dentre auditores e membros do Ministério Público junto ao Tribunal, indicados em lista tríplice pelo Tribunal, segundo os critérios de antigüidade e merecimento;
II - dois terços pelo Congresso Nacional.

§ 3° Os Ministros do Tribunal de Contas da União terão as mesmas garantias, prerrogativas, impedimentos, vencimentos e vantagens dos Ministros do Superior Tribunal de Justiça, aplicando-se-lhes, quanto à aposentadoria e pensão, as normas constantes do art. 40. (Redação dada pela Emenda Constitucional nº 20, de 1998)
§ 4º O auditor, quando em substituição a Ministro, terá as mesmas garantias e impedimentos do titular e, quando no exercício das demais atribuições da judicatura, as de juiz de Tribunal Regional Federal.
Art. 74. Os Poderes Legislativo, Executivo e Judiciário manterão, de forma integrada, sistema de controle interno com a finalidade de:
I - avaliar o cumprimento das metas previstas no plano plurianual, a execução dos programas de governo e dos orçamentos da União;
II - comprovar a legalidade e avaliar os resultados, quanto à eficácia e eficiência, da gestão orçamentária, financeira e patrimonial nos órgãos e entidades da administração federal, bem como da aplicação de recursos públicos por entidades de direito privado;
III - exercer o controle das operações de crédito, avais e garantias, bem como dos direitos e haveres da União;
IV - apoiar o controle externo no exercício de sua missão institucional.
§ 1º Os responsáveis pelo controle interno, ao tomarem conhecimento de qualquer irregularidade ou ilegalidade, dela darão ciência ao Tribunal de Contas da União, sob pena de responsabilidade solidária.
§ 2º Qualquer cidadão, partido político, associação ou sindicato é parte legítima para, na forma da lei, denunciar irregularidades ou ilegalidades perante o Tribunal de Contas da União.
Art. 75. As normas estabelecidas nesta seção aplicam-se, no que couber, à organização, composição e fiscalização dos Tribunais de Contas dos Estados e do Distrito Federal, bem como dos Tribunais e Conselhos de Contas dos Municípios.
Parágrafo único. As Constituições estaduais disporão sobre os Tribunais de Contas respectivos, que serão integrados por sete Conselheiros.


Art. 167. São vedados:
I - o início de programas ou projetos não incluídos na lei orçamentária anual;
II - a realização de despesas ou a assunção de obrigações diretas que excedam os créditos orçamentários ou adicionais;
III - a realização de operações de créditos que excedam o montante das despesas de capital, ressalvadas as autorizadas mediante créditos suplementares ou especiais com finalidade precisa, aprovados pelo Poder Legislativo por maioria absoluta;


IV - a vinculação de receita de impostos a órgão, fundo ou despesa, ressalvadas a repartição do produto da arrecadação dos impostos a que se referem os arts. 158 e 159, a destinação de recursos para as ações e serviços públicos de saúde, para manutenção e desenvolvimento do ensino e para realização de atividades da administração tributária, como determinado, respectivamente, pelos arts. 198, § 2º, 212 e 37, XXII, e a prestação de garantias às operações de crédito por antecipação de receita, previstas no art. 165, § 8º, bem como o disposto no § 4º deste artigo; (Redação dada pela Emenda Constitucional nº 42, de 19.12.2003)
V - a abertura de crédito suplementar ou especial sem prévia autorização legislativa e sem indicação dos recursos correspondentes;
VI - a transposição, o remanejamento ou a transferência de recursos de uma categoria de programação para outra ou de um órgão para outro, sem prévia autorização legislativa;
VII - a concessão ou utilização de créditos ilimitados;
VIII - a utilização, sem autorização legislativa específica, de recursos dos orçamentos fiscal e da seguridade social para suprir necessidade ou cobrir déficit de empresas, fundações e fundos, inclusive dos mencionados no art. 165, § 5º;
IX - a instituição de fundos de qualquer natureza, sem prévia autorização legislativa.
X - a transferência voluntária de recursos e a concessão de empréstimos, inclusive por antecipação de receita, pelos Governos Federal e Estaduais e suas instituições financeiras, para pagamento de despesas com pessoal ativo, inativo e pensionista, dos Estados, do Distrito Federal e dos Municípios.(Incluído pela Emenda Constitucional nº 19, de 1998)
XI - a utilização dos recursos provenientes das contribuições sociais de que trata o art. 195, I, a, e II, para a realização de despesas distintas do pagamento de benefícios do regime geral de previdência social de que trata o art. 201. (Incluído pela Emenda Constitucional nº 20, de 1998)
§ 1º Nenhum investimento cuja execução ultrapasse um exercício financeiro poderá ser iniciado sem prévia inclusão no plano plurianual, ou sem lei que autorize a inclusão, sob pena de crime de responsabilidade.
§ 2º Os créditos especiais e extraordinários terão vigência no exercício financeiro em que forem autorizados, salvo se o ato de autorização for promulgado nos últimos quatro meses daquele exercício, caso em que, reabertos nos limites de seus saldos, serão incorporados ao orçamento do exercício financeiro subseqüente.
§ 3º A abertura de crédito extraordinário somente será admitida para atender a despesas imprevisíveis e urgentes, como as decorrentes de guerra, comoção interna ou calamidade pública, observado o disposto no art. 62.
§ 4.º É permitida a vinculação de receitas próprias geradas pelos impostos a que se referem os arts. 155 e 156, e dos recursos de que tratam os arts. 157, 158 e 159, I, a e b, e II, para a prestação de garantia ou contragarantia à União e para pagamento de débitos para com esta. (Incluído pela Emenda Constitucional nº 3, de 1993)
§ 5º A transposição, o remanejamento ou a transferência de recursos de uma categoria de programação para outra poderão ser admitidos, no âmbito das atividades de ciência, tecnologia e inovação, com o objetivo de viabilizar os resultados de projetos restritos a essas funções, mediante ato do Poder Executivo, sem necessidade da prévia autorização legislativa prevista no inciso VI deste artigo.   (Incluído pela Emenda Constitucional nº 85, de 2015)

http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/Constituicao/Constituicao.htm







terça-feira, 1 de dezembro de 2015

É a âncora, estúpido!

A frase cunhada por James Carville na campanha de Bill Clinton serve a várias finalidades. E desta vez eu mereço ouvir...

Tenho ficado intrigado com a persistência inflacionária este ano. O gráfico abaixo mostra o comportamento da inflação para o consumidor anualizada medida por alguns índices e seus núcleos:




Vemos que todas as métricas acima  mostram que a inflação está está acima do topo do limite superior da banda de metas há um ano ( preto), e muitas destas métricas estão nos seus picos.

Porém, à luz da forte recessão, mostrada em vermelho no gráfico abaixo da variação anual do IBC :




que reflete em consumo em queda e desemprego em elevação, seria razoável esperar que as pressões inflacionárias estivessem se arrefecendo a esta altura. Então o que diabo está acontecendo??

Neste sentido, o excelente texto abaixo:


ajuda bastante a fazer algumas reflexões sobre as possíveis razões da persistência inflacionária atual.

Existem uma série de fatores que ocorreram este ano que provocaram uma forte elevação na inflação, que deve passar dos 10% este ano, entre os quais destaco:
  • Aumento dos preços administrados pelo governo que estavam defasados em função de políticas equivocadas dos últimos anos, como eletricidade e combustíveis;
  • Forte desvalorização do R$ dos últimos 12 meses, em função da queda dos preços das commodities e da piora do risco país, decorrente da deterioração do quadro fiscal ao longo dos últimos 2 anos;
  • Impacto de algumas medidas tributárias que visam melhorar o saldo das contas públicas mas elevam custo de produtos.
Todos estes fatores são transitórios e, portanto, deveriam desaparecer com o passar do tempo. Contudo, o que se vê nos mercados é que as expectativas de inflação para 2016 seguem subindo, e já se encontram acima do topo da meta, como mostra gráfico abaixo:





E, no site da Anbima, podemos ver em : 



que as inflações implícitas nos títulos de renda fixa indexados ao IPCA para os próximos anos seguem acima dos 8% a.a. :




Ou seja, ninguém está apostando nesta transitoriedade que deveria trazer a inflação para baixo em 2016. Por que?

A resposta fácil: BC perdeu credibilidade ao longo destes últimos anos ao permitir que inflação flertasse como topo da meta. Isto é um fato. O BC no governo Dilma não tem nem a sombra da credibilidade da que possuía nos governos anteriores. Contudo, independente disto, o forte aumento do desemprego e a queda da capacidade utilizada na indústria deveriam por si só já reduzir as expectativas de inflação.

Outro argumento importante é que, dada a inconsistência e a volatilidade da Presidente Dilma na condução da política econômica nos últimos 5 anos, não podemos descartar a possibilidade do governo, pressionado pelo colapso econômico em curso, vir a promover uma expansão fiscal e monetária irresponsável visando reativar a economia. Há hoje uma enorme pressão por parte de segmentos do PT para que a Presidente mude os rumos da política econômica e adote políticas expansionistas. Como ninguém acredita no compromisso real da Presidente com a disciplina fiscal e monetária em função do que ocorreu com a inflação nos últimos anos e das pedaladas fiscais de 2014, este risco acaba afetando as expectativas, em particular nos mercados de renda fixa e de câmbio.

Dada a situação de nossa nota de crédito, o espaço econômico real para uma expansão efetiva desta magnitude é inexistente. Caso o governo venha a tentar algo como:
  • aumento dos gastos públicos;
  • expansão da oferta de crédito patrocinada pelos bancos públicos;
  • redução dos juros Selic;

sem ter equacionado a questão fiscal estrutural ou trazido para baixo as expectativas de inflação, é certo que perderemos o grau de investimento nas outras duas agencias de risco. Os efeitos negativos disto em nossa taxa de risco seriam tão grandes, que causariam uma queda ainda maior da confiança dos empresários e dos mercados e, por consequência, do investimento privado, o que impediria o aumento do emprego  Ou seja, tais medidas expansionistas não conseguiriam reduzir a ociosidade existente na economia. De fato, a situação pioraria ainda mais. Além disto, neste cenário seria razoável esperar que a taxa de câmbio se desvalorizasse ainda mais, o que poderia elevar a inflação corrente. Desta forma, é razoável que o mercado exija prêmios maiores para oferecer proteção inflacionária nos títulos pós fixados quando comparados com os pré fixados. Abordei um pouco este tema em:


Porém não posso deixar de observar que surpreende o fato de que a inflação esperada pelos economistas para 2016 continue a subir, enquanto a expectativa de crescimento para aquele ano só caia, como mostra o gráfico abaixo:







Acredito que a persistência da inflação e de seus núcleos nos últimos meses esteja fazendo com que os economistas refaçam suas contas. Tudo indica que um forte componente inercial esteja aparecendo na inflação. O que é bastante sério, pois isto significaria que jogamos fora todo um trabalho feito durante mais de uma década para ancorar nossa inflação. 

Mas o que estaria causando esta inércia? Do lado dos custos, a indexação do salário mínimo à inflação passada acrescida da variação positiva do PIB acaba criando uma base de referência para as negociações dos reajustes salariais.  De fato me surpreende ver que inúmeras categorias de trabalhadores tenham conseguido reajustes próximos a 10% a.a., mesmo com o forte desemprego. Com salários mais rígidos e acompanhando a inflação passada, os preços no setor de serviços tendem a subir no mesmo ritmo. Além disto, a forte recessão reduziu muito a margem de lucro das empresas, que pressionadas pela elevação dos salários, corrigem seus preços, de tal forma que eles acompanhem seus custos, mesmo que isto represente mais queda de vendas. A elevação do dólar reduziu a competitividade dos bens importados, o que permite que produtores locais aumentem seus preços visando proteger suas margens. E, na medida em que o dólar continue subindo em termos nominais, os produtores locais ficam à vontade para aumentar seus preços.

Este quadro acima acaba criando distorções nos preços relativos, pois os setores mais protegidos e oligopolizados têm seus preços seguindo de perto a inflação, enquanto que setores menos protegidos não conseguem reajustar seus preços na mesma frequência e intensidade. Isto acaba desorganizando o processo de alocação de capital por parte dos empresários, que se retraem ainda mais.

Para aqueles mais velhos, como eu, que já viveram a hiperinflação dos anos 80 e 90, este quadro remete a memórias nada agradáveis, pois ele descreve bem a situação vivida naquela época. 

Deixe-me mostrar como este processo funciona na prática. Você pode reajustar os preços de seus produtos de algumas formas:
  • olhando para o que aconteceu com a inflação passada;
  • olhando para o que você acha que acontecerá com a inflação futura.
Se a inflação dos últimos 12 meses foi de 10%, mas a inflação esperada por você e pelos seus competidores para os próximos 12 meses for de 2%, é improvável que você aumente seus preços em 10%, pois assim você correria o risco de perder vendas para seu concorrente, em particular se a demanda estiver em queda, como estamos vivendo hoje. Por exemplo, se todos os preços da economia fossem convertidos para dólar hoje, e daqui para frente o dólar fosse a moeda de curso normal no Brasil, muito provavelmente a inflação em dólares esperada para os próximos meses seria muito menor do que 10% a.a. Logo, neste cenário hipotético, o fato dos preços terem subido 10% nos últimos 12 meses afetaria pouco a propensão de se reajustar os preços nos próximos 12 meses, pois os agentes sabem que em dólares os preços ficam estáveis, parados, por muito tempo.

Quando a inércia toma conta, cria-se na mente das pessoas uma moeda virtual, indexada à inflação anual, mensal ou até mesmo diária passada, da mesma forma que a URV, índice usado no Plano Real para converter a moeda antiga em R$. A URV foi um índice ligado à inflação passada, calculado diariamente, que era usado pelos agentes para corrigir preços e salários na economia. Tudo estava indexado a URV diariamente. A URV tinha uma paridade 1 para 1 com a taxa de dólar praticada pelo BC no mercado de câmbio, que era controlado. Desta forma, esta moeda virtual mental se ancorou no dólar americano, e, quando os Cruzeiros foram convertidos para  R$ nesta paridade da URV, os R$ herdaram da URV parte da credibilidade do dólar como valor de conta. Com isto, quebrou-se a indexação virtual, que passara a ser real com o advento da URV, e os preços passaram a ser cotados em R$, que manteve uma paridade próxima ao dólar por tempo suficiente para que se criasse confiança em nossa nova moeda.

Quando a paridade cambial entre o R$ e o dólar foi rompida com a adoção do câmbio livre, foi preciso que se criasse uma nova âncora, pois a partir daquele momento a paridade entre o dólar e o R$ flutuaria e, portanto, o R$ perderia sua âncora cambial. A adoção do sistema de metas de inflação serviu a este propósito. Ao se fixar uma meta da inflação (os 4,5% a.a. de hoje), e na medida em que esta meta fosse atingida com persistência, as pessoas passariam a fazer suas contas com base nesta inflação de 4,5% a.a. e não mais em função da inflação passada, seja esta maior ou menor do que 4,5% a.a., já que haveria a confiança de que, em média, a inflação ficaria ao redor de 4,5% a.a. Assim, a expectativa das pessoas com relação a seu salário para daqui um ano seria igual ao salário de hoje acrescido de 4,5% a.a.. Para o preço de um carro daqui a um ano, seria o preço de hoje acrescido de 4,5% a.a. Toda e qualquer variação real de preços que fosse acima ou abaixo destes 4,5% a.a. seria percebida como mera variação de preços relativos, que ocorrera em função de efeitos micro econômicos e não  de perda de ancoragem da inflação.

Caso o BC permita que a inflação se desvie substancialmente desta meta com muita frequência e sempre na mesma direção (para cima ou para baixo), a meta perde sua força como âncora das expectativas e os agentes passam a procurar outras referências. Numa economia mais aberta, o câmbio serve como tal âncora. Numa economia fechada como a nossa, dada a elevada volatilidade do câmbio, os agentes passam a recorrer à inflação passada como referência para seus reajustes de preços. E no caso mais extremo, onde até mesmo a inflação passada deixa de ser uma referência em função da sua aceleração e volatilidade, temos a famosa hiperinflação. Pode-se através da lei impedir uso de mecanismos formais de indexação ( uso de IPCA em contratos, por exemplo). Porém nada impede o processo informal de indexação. E hoje, com o avanço da tecnologia de informação, aumentos de preços são feitos de maneira mais eficaz e eficiente. 

No nosso caso, um processo de aceleração contínua da inflação poderia vir num cenário em que:
  • a recessão se aprofunde ainda mais, levando a taxas de desemprego muito acima dos 10%;
  • o déficit fiscal primário permaneça próximo aos níveis atuais  ( + de R$ 100 bi / ano) ou piore ainda mais;
  • não haja endereçamento das questões fiscais estruturais, como a indexação de pensões e aposentadorias ao salário mínimo e a idade mínima de aposentadoria;
  • ocorra a perda definitiva do grau de investimento;
  • e o BC seja forçado politicamente a reduzir os juros em função da recessão, mesmo com a inflação andando acima da meta e com as expectativas desancoradas.

Neste cenário hipotético, os juros reais de curto prazo cairiam muito, não mais compensando o aumento do risco fiscal, o que levaria a uma fuga de investimentos de ativos financeiros em R$ para outros ativos que ofereçam alguma proteção  inflacionária, como estoques, ou cambial. Isto provocaria uma desvalorização mais rápida de nossa moeda e iniciaria um ciclo perverso de mais desvalorização causando mais inflação, que traria mais desvalorização, e assim por diante. Por outro lado, a situação mais confortável do ponto de vista de endividamento externo, com reservas elevadas e déficit externo em queda acentuada, faria com que tal aceleração inflacionária fosse menos explosiva do que a que vivemos nos anos 90. Contudo, neste cenário  extremo,  haveria a tentação de se impor controles dos fluxos de capitais, visando impedir a fuga de recursos para o exterior, o que viabilizaria a corrosão do poder de compra dos R$ investidos em renda fixa no Brasil a juros reais negativos, muito similar ao que foi feito na Argentina pela derrotada Cristina K.  Com um câmbio controlado e juros reais negativos em função da aceleração da inflação, a dívida pública interromperia sua trajetória de alta e os gastos públicos seriam corroídos pela inflação elevada, provocando o chamado ajuste fiscal sujo ou inflacionário. Funcionários públicos, pensionistas, pequenos poupadores, aposentados e assalariados de baixa renda arcariam com todo o custo deste "ajuste fiscal". Portanto, esta "solução", além de injusta, traria um custo social e econômico de longo prazo que, a meu ver, seria totalmente inaceitável para a sociedade.

Logo, a solução do problema de falta ancoragem inflacionária passa por ajustes econômicos importantes. Para se romper este processo é preciso que:
  • se elimine esta percepção por parte dos agentes que a Presidente Dilma pode vir a adotar políticas expansionistas de forma irresponsável;
  • o BC readquira a credibilidade perdida;
  • câmbio reduza sua volatilidade;
  • economia se abra mais ao exterior.
Sem que estas coisas ocorram, o custo em termos de perdas de produto, fiscais e de empregos para se trazer a inflação de volta à meta serão imensos. E para que estas coisas ocorram, muito precisa mudar. Mas infelizmente, ao que tudo indica, nenhuma destas mudanças necessárias está no radar para os próximos meses. 























domingo, 29 de novembro de 2015

O ajuste necessário no crédito

Um dos temas menos debatidos pela maioria dos economistas macro é o crédito. A maioria dos modelos macroeconômicos tende a tratar o processo de intermediação de crédito como neutro para a economia, pois o que importa, na visão deles, ocorreria na economia real, nas trocas de bens e serviços por dinheiro. Crédito seria apenas um meio através do qual a política monetária atua sobre a demanda. Pode ser que no longo prazo esta visão esteja correta, mas no curto prazo eu duvido.

Crédito é o processo pelo qual uma parte relevante da poupança acumulada pelas pessoas ( parte da renda das famílias que não é gasta em consumo, mas depositada em bancos ou aplicada em fundos e títulos de crédito, etc) é transferida para aqueles que:

a. querem fazer investimentos produtivos nos seus negócios;
b. querem antecipar consumo sobre renda futura.

Imagine uma economia simples que produz anualmente R$ 10.000,00 em bens e produtos (PIB), que tem:

- um individuo poupador que tem R$ 6.000,00 depositados no Banco;
- um empresário e um consumidor alavancados, que devem, cada um, R$ 3.000,00 ao banco.


Assuma também que não haja inflação, para simplificar as contas apenas, que a população ocupada não cresça e que a produtividade da economia cresça na mesma velocidade do aumento da demanda. Ou seja, se não houver nenhuma demanda adicional, a economia ficará estagnada em R$ 10 mil de PIB. 


Se o consumidor quiser consumir mais  R$ 100,00 em produtos, ele precisará tomar emprestado mais R$ 100,00 no Banco. Se o empresario quiser investir mais R$ 100,00 para ampliar a produção numa fábrica, ele precisará tomar emprestado mais R$ 100,00 no Banco. O Banco para poder emprestar estes R$ 200,00  reais, precisará captar depósitos adicionais de R$ 200,00 junto ao poupador. Neste caso, como a economia total produz inicialmente R$ 10.000,00 em bens num ano (PIB), estes empréstimos geram demanda adicional e, portanto, produção adicional de 2% do PIB. Ou seja, a economia cresce 2% este ano e passa a produzir, em termos reais,  R$ 10.200,00 em bens.

No ano seguinte, para que a economia cresça os mesmos 2%, ou seja, para que o PIB vá para R$ 10.404,00, o empresário precisa tomar emprestado mais uma vez os mesmos R$ 100,00 que tomou no anterior e mais R$ 102,00. O mesmo deve acontecer com o consumidor, que vai tomar emprestado R$ 202,00 no Banco. Assim gerar-se-á uma demanda adicional de R$ 404,00 por bens de consumo e de capital. Nosso poupador desta forma precisará agora guardar R$ 404,00 no Banco para financiar este aumento de demanda no valor de R$ 404,00.

A produção global então sobe para R$ 10.404,00 em resposta ao aumento da demanda, como queríamos ( os R$ 10 mil iniciais mais R$ 404,00 de demanda nova). Portanto, o PIB cresceu mais 2% outra vez.

Contudo, o endividamento total subiu bastante. De R$ 6.000,00 no início para R$ 6.604,00 em dois anos:

a. Consumidor: R$ 3.000,00 no início + R$ 100,00 no ano 1 + R$ 202,00 no ano 2 = R$ 3.302,00
b. Empresário:  R$ 3.000,00 no início +  R$ 100,00 no ano 1 + R$ 202,00 no ano 2 = R$ 3.302,00

Dando um total de R$ 6.604,00, ou seja, 63,5% do PIB de R$ 10.404,00. 

Desta forma, o endividamento total da economia saiu de 60% do PIB ( R$ 3 mil devidos pelo consumidor + R$ 3 mil devidos pelo empresário sobre uma economia que produzia R$ 10.000,00), para 63,5% do PIB em dois anos. Temos, portanto, que para manter o PIB crescendo 2% a.a., o endividamento precisa crescer 5,8% acima da taxa de crescimento do PIB a cada dois anos, ou 2,9% a.a. acima da taxa de do crescimento do PIB.

Não precisa ser um gênio das finanças para chegar a conclusão que este exercício leva a uma situação insustentável de endividamento, tanto por parte de nosso consumidor como de nosso empresário. Suas dívidas saltaram mais de 10% em dois anos em termos reais. Em breve o endividamento destas pessoas será tão grande que, ou eles reduzem a sua taxa de crescimento, ou irão quebrar.

O gráfico abaixo mostra a elevação do endividamento privado no Brasil desde 2007, como % do PIB:





Vemos que ele vem crescendo consistentemente desde 2007, tendo um período de crescimento mais acelerado entre 2007 e 2009 em amarelo, e mais recentemente um período estagnação em vermelho.

Da mesma forma que em nosso exercício acima, fica claro que tal trajetória não é sustentável a longo prazo. Não dá para ficar crescendo a alavancagem de nossa economia ( dívida total sobre renda das famílias e empresas) neste ritmo para sempre

Porém, já se nota uma forte queda da taxa de crescimento real do crédito na economia ( deflacionada pelo IGP-DI), como mostra o gráfico abaixo:







Vemos que desde 2008, o endividamento de nossa economia cresceu a mais de 11% a.a. em termos reais na média (reta vermelha horizontal). Vemos em cinza que a taxa de crescimento real anual do crédito privado no Brasil vem caindo desde 2009. Também vemos em vermelho a forte desaceleração ocorrida este ano.

Podemos ver no gráfico abaixo que nossa taxa de crescimento econômico vem se desacelerando pari e pasu com a desaceleração da alavancagem interna desde 2010:










E que, apesar do crédito ainda estar crescendo em termos reais, o PIB está encolhendo a taxas próximas a 5% a.a.. ( vermelho)

Alguns populistas desinformados sugerem que precisamos aumentar a oferta de crédito na economia e voltar a acelerar a  taxa de crescimento real do crédito. De fato, a desaceleração da taxa de crescimento do crédito tem sido muito rápida, o que está aprofundando a recessão. Contudo, o que estes desavisados oportunistas pseudo desenvolvimentistas se esquecem é que esta desaceleração da taxa de crescimento do crédito é parte do ajuste macro necessário, pois não é sustentável crescer o crédito interno a taxas de 11% a.a., com o PIB crescendo em média abaixo de 3% a.a. em termos reais.

Estes 55% do PIB em crédito bancário, somado ao endividamento externo das empresas e junto ao mercado de capitais, chegam a 75% do PIB. Este número em economias mais avançadas passa dos 100% do PIB, o que indicaria que teríamos espaço para aumentar bastante a alavancagem interna. Porém, se esquece quem faz esta comparação que os juros reais praticados nas economias mais avançadas estão ao redor de zero em função da grande crise global, e que, mesmo em situação normal, tais taxas não ficam acima da taxa de crescimento do PIB. No caso brasileiro, nossos juros reais de médio prazo estão acima de 6% a.a., mesmo com nosso PIB afundando 5% a.a., em função do parcial descontrole fiscal e monetário que vivemos. Logo, enquanto os nossos juros reais não convergirem para níveis próximos à taxa potencial de crescimento de nossa economia, 2,5% ou 3% a.a., não poderemos ampliar o crédito de forma mais acelerada, como risco de causar uma crise bancária e de insolvência generalizada das empresas e pessoas físicas.


E para cair estes juros precisamos estabilizar os gastos públicos, aumentar  o saldo fiscal do governo e trazer a inflação para o centro da meta. Sem isto, qualquer tentativa de aumentar o crédito de forma artificial irá provocar uma onda de inadimplência ou nos levar a taxas de inflação cada vez maiores.



Logo, vamos fazer a lição de casa e promover um ajuste fiscal de longo prazo???















quinta-feira, 12 de novembro de 2015

Reformas já.

Tenho acompanhado pela mídia essa especulação a respeito da possível troca de ministros, com a eventual saída do Ministro Levy do governo. Especula-se sobre a possível ida de Nelson Barbosa, atual Ministro do Planejamento, do atual presidente do BC, Tombini, e até mesmo do ex BC Henrique Meirelles para o cargo. Da mesma forma que o Min. Levy, todos estes são extremamente credenciados para a função. Mas o que importa mesmo é a agenda, os planos que serão colocados em prática.

Portanto, não pretendo ficar aqui especulando se esta boataria procede, se fulano ou ciclano irá sair ou ficar, ou quem seria melhor para o país. Acho esta discussão pouco relevante, na medida em que os problemas estruturais de nossa economia não terminam magicamente com a simples troca ou manutenção de um Ministro. Mas acho que cabe uma breve reflexão sobre o destaque que este assunto está tendo na mídia, nos mercados e no empresariado:
  • Fica evidente que os agentes econômicos demonstram uma mistura de enorme frustração, e fadiga em função da situação econômica. Desemprego em elevação, inflação em alta, consumo em baixa, investimento despencando e incerteza tributária, estão por trás disto tudo. Parece que há uma saturação geral que gera um clamor por mudanças, por novos rumos. E temo que se não for sinalizado um novo rumo, algo que dê alguma esperança a tais agentes, empresários, trabalhadores e população em geral, esta saturação se transformará em desespero, que pode vir a piorar ainda mais o ambiente econômico e social. A manifestação desta saturação, num país carente de partidos com ideologias claras, traduz-se na fulanização como uma solução dos problemas. Estamos sempre à procura de um salvador da pátria. DE um Neymar. Todavia, nossos problemas são maiores que qualquer indivíduo sozinho.
  • Há um consenso crescente na sociedade que é preciso fazer uma profunda reforma fiscal, na medida em que não se aceitam mais impostos pois nossa carga tributária é proibitiva e que o ritmo atual de crescimento dos gastos públicos é insustentável. Tudo isto é incompatível com o equilíbrio das contas públicas no médio prazo.
  • Fica evidente que a estratégica de tentar, numa fase inicial, fazer apenas os ajustes fiscais de curto prazo, fundamentais para evitar mais um rebaixamento de nossa nota de crédito, não está tendo sucesso: o Congresso e a sociedade como um todo não parecem dispostos a fazer concessões, seja no eventual corte de benefícios concedidos pelo Estado ou no aumento de impostos, concessões estas necessárias para a efetivação do ajuste fiscal de curto prazo proposto pelo Governo. Para que elas aconteçam será preciso dar alguma sinalização com relação a propostas que garantam tal equilíbrio no longo prazo. Ninguém de fato acredita que este CPMF vá ser o último ou muito menos provisório.
Os debates de curto prazo ao redor das medidas do ajuste fiscal em curso têm sido politicamente desgastantes para o governo, por diversas razões:
  • Falta uma visão de mais longo prazo por parte do governo no que diz respeito às reformas estruturais que precisamos;
  • Ocorre uma disfuncionalidade na articulação política junto à Câmara dos Deputados, onde a batalha política pelo controle da base do governo não se resolve;
  • Existem posição muitas vezes ambíguas por parte do partido do governo com relação ao ajuste fiscal e sobre a necessidade de medidas de longo prazo para equilibrar as contas públicas;
  • Falta total de diálogo com a oposição desde as eleições, mesmo nos itens onde há uma concordância programática com o que está sendo proposto pelo governo atual.
Tais desgastes públicos realimentam o processo de frustração da classe empresarial, que segue reduzindo os investimentos e fazendo mais demissões, o que aprofunda o quadro recessivo ainda mais.  Este ciclo vicioso precisa ser rompido antes que os custos econômicos da crise em curso se tornem socialmente insustentáveis, o que poderá nos levar a uma grave crise institucional, uma vez que existe uma sensação crescente em nossa população que nossas lideranças políticas, tanto da situação como da oposição, sejam incapazes de nos triar do atoleiro. A história nos mostra que tais cenários de desencanto generalizado com a classe política terminam, na maioria das vezes, em convulsão social e até mesmo em crise institucional.

Mas como fazer para se reverter este cenário? Como quebrar este ciclo vicioso, uma vez que as dificuldades políticas para a aprovação do ajuste fiscal, bem menos ambicioso do que uma pauta de reformas, são enormes?

Creio que chegou a hora de se apresentar à sociedade de maneira clara e direta o problema fiscal estrutural que enfrentamos e apresentar propostas que de fato resolvam tal problema de forma definitiva:

“O dinheiro acabou: chegou a hora de limitar os gastos e rediscutir onde iremos gastar”

Não dá mais para a oposição e a situação fingirem que o problema não existe ou que foi causado pelo outro lado, e que, portanto, não é seu. O problema fiscal é nosso. Está na hora da oposição e situação discutirem uma agenda mínima de reformas, na linha da apresentada pelo PMDB no plano Uma ponte para o futuro.

Do lado da oposição, ouve-se com frequência que aquela agenda é cópia da agenda defendida por ela na campanha. Logo, não deveria ser tão difícil chegar a uma pauta mínima de ajuste com a oposição. Na base aliada, o PMDB parece estar disposto a apoiar tal agenda. Cabe ao PT agora se manifestar, através de seu maior líder, o Presidente Lula, sobre quais medidas ali apresentadas teriam seu apoio. Assim, chegar-se-ia a uma agenda mínima a ser aprovada no Congresso.

Esta agenda na minha opinião precisaria contemplar de forma clara:
  • Uma reforma da previdência que estabilize gastos como proporção do PIB;
  • Um limite constitucional para gastos públicos;
  • Revisão das vinculações de receitas a gastos, sujeitando tais veiculações ao limite máximo de gasto público e flexibilizando tais vinculações, delegando ao orçamento o debate sobre onde alocar tais recursos.
  • Revisão de todos os planos de transferências em vigor, com objetivos e prazos de validade definidos.
  • Indexação dos benefícios previdenciários e sociais à meta de inflação futura;
  • Indexação do salário mínimo à renda nominal per capita;
  • Autonomia formal do BC com mandato fixo a seus diretores;
  • Fixação de metas ajustadas de inflação para próximos anos, visando a convergência para uma meta de 3,5% a.a. de inflação para 2020.
Tais medidas serviriam para reduzir nosso elevado risco macroeconômico, porém com menores sacrifícios no curto prazo, e permitiriam uma redução sustentável e mais acelerada das taxas de juros reais de curto e médio prazo. Isto sem dúvida diminuiria a incerteza fiscal e serviria de estímulo para a retomada do crescimento.

Juros menores e crescimento melhor sinalizariam uma melhora nas contas públicas, o que aliviaria a pressão fiscal de curto prazo sobre o governo. Juros menores limitariam a valorização cambial que ocorreria naturalmente em função da queda do risco macroeconômico. E com nosso câmbio real desvalorizado, poderíamos abrir nossa economia, o que melhoraria a inserção de nossas empresas nos mercados mais desenvolvidos. E, em alguns anos, poderíamos então liberar de vez os controles sobre os fluxos de capitais e tornar nossa moeda conversível, o que ancoraria de vez nossa inflação e juros internos em patamares bem mais baixos.

Respeitado este sequenciamento, que se iniciaria com reformas estruturais fiscais e monetárias, viabilizadas por algum pacto político no Congresso para os próximos três anos, teríamos criado assim as fundações que permitiriam a este e ao próximo governo endereçar outras questões como a expansão da infraestrutura e uma reforma tributária socialmente justa, em ambiente de maior estabilidade econômica e fiscal.

Mas é preciso ser realista: sonhar com um crescimento de 4% a.a. é possível e desejável, pois este clima de desânimo não pode continuar. Porém, fazê-lo sem querer endereçar os problemas fiscais estruturais que temos pode se tornar em devaneio perigosíssimo, pois isto pode remeter a ideias de estímulo econômico inadequadas para este momento. Por exemplo, a solução aventada de se expandir a oferta de crédito por parte do setor público neste momento, tendo como justificativa seu sucesso em 2009, não se aplica. Naquele momento a crise que nos atingia foi causada pela queda na oferta de crédito privado interno em função do que estava acontecendo com os bancos nos EUA e na Europa. Desta forma fazia sentido usar a expansão de crédito interno via bancos públicos para compensar a queda na oferta de crédito por parte dos bancos privados.  Todavia, a crise atual não tem na sua origem a queda de oferta de crédito. A queda de oferta de crédito está ocorrendo em função da queda no crescimento econômico e, portanto, do lucro das empresas e renda das famílias. E a queda do crescimento econômico tem como sua causa principal:


  1. Queda da confiança dos agentes com relação à estabilidade monetária, o que reduz os prazos do crédito e aumenta os juros;
  2. Elevação dos juros de longo prazo em função da elevação do risco fiscal do país;
  3. Inevitável mudança de um modelo de crescimento econômico baseado no consumo para um modelo impulsionado pelo investimento (eu chamo de “China elevada a – 1) ”, pois, em muitos aspectos, a saída de nossa crise passa por fazer o oposto do que a China está fazendo para viabilizar sua almejada mudança de uma economia liderada pelo Investimento para uma economia liderada pelo consumo.

Uma reforma fiscal profunda atuaria diretamente nos itens 1 e 2 acima e criaria espaço para o item 3, equilibrando a oferta de poupança interna e externa com as nossas necessidades de investimento.

Seja com fulano ou ciclano ou beltrano, não vamos escapar de encarar tais reformas fiscais. É inevitável. E não se enganem: reformas têm um custo elevado. Fica sempre aquele gosto de perda na boca, sem se ter a inicialmente a convicção sobre os ganhos que elas irão trazer. Porém adiá-las só aumenta seu custo. Vide Grécia, Argentina, Itália, etc.  Nossas lideranças políticas, da situação, do governo, do Congresso e da oposição, terão que assumir alguns custos nas suas agendas individuais se quiserem ter um país para liderar. Esperar 2018 para começar a mudar o país, adiando os custos de decisões inevitáveis, é uma traição a nossos filhos e netos, pois estaremos abrindo o caminho para aventureiros políticos.

Chegou a hora da verdade. Hora das reformas. Mãos à massa.